铭普光磁：二季度扭亏与联桩并表抬升毛利，800G定增扩产仍需订…-深度话题-ChinaJson

截至2026年8月28日盘中，铭普光磁股价触及涨停28.13元，按约2.35亿股总股本计算，总市值约66.1亿元。以2026年6月末归母净资产6.12亿元计算，市净率约10.8倍；按最近十二个月收入约18.48亿元计算，滚动市销率约3.6倍；最近十二个月归母净利润仍亏损约1.90亿元，市盈率暂时失去解释力。

当前估值锚已经从传统磁性元器件盈利切换到三项预期：二季度经营转正能否延续，800G/1.6T光模块扩产能否取得大客户订单，联桩并表后的充电业务能否成为高毛利、可持续回款的第二曲线。8月28日涨停发生在中报改善、光模块扩产定增获股东大会通过、CPO与高速光模块交易情绪升温的交汇点，价格对未来兑现给出的权重明显高于现有利润。

核心结论

铭普光磁2026年上半年收入10.63亿元，同比增长31.88%；归母净利润亏损1539万元，同比减亏78.92%；扣非归母净利润亏损2353万元，同比减亏69.75%；综合毛利率由上年同期12.26%升至21.10%。第二季度收入5.79亿元，同比增长29.42%，归母净利润746万元，单季实现转正；扣非净利润仅亏损125万元，已经接近盈亏平衡。经营拐点具备数据基础，主要贡献来自磁性元器件毛利率修复、海外收入增长以及充电业务并表。

这次改善仍未形成完整的财务闭环。上半年经营活动现金流净流出1.04亿元，较上年同期净流出3731万元明显扩大；应收账款及应收票据较年初增加35.86%，存货账面价值约4.93亿元，相当于归母净资产的80.53%；资产负债率升至77.63%，流动比率0.91，速动比率0.64。利润表走出低谷，现金流、营运资本和偿债结构仍在承压。若收入增长继续依赖延长账期、备货和外部融资，季度扭亏的含金量会被削弱。

800G光模块已经有小批量交付，800G NPO与1.6T处于联合研发阶段，说明公司具备进入新一代高速互联供应链的技术入口。公司拟定增不超过12.83亿元，其中约7.88亿元投向800G/1.6T高速光模块智能制造，约2.55亿元投向高速光器件和高端无源器件，约1.40亿元投向高速光芯片后端精密加工，另有1亿元补充流动资金。扩产方案覆盖模块、器件和部分芯片后道，产业链布局更加完整；现阶段缺少大客户、长期订单、产能利用率和批量良率数据，募资规模约占当前市值近两成，执行和摊薄压力都不低。

联桩业务已经提供可验证的第二曲线。2026年上半年新能源充电业务收入1.33亿元，占收入12.48%，毛利率30.84%，为已披露产品中最高水平。其全球交流充电、国内直流充电、充电管理软件、安装与服务能力，与铭普的磁性器件、电源系统和海外客户网络具有协同空间。并购后的首要验收标准应放在经营现金流、应收周转、质保成本和客户复购，单看收入与毛利率容易高估项目制业务的资本回报。

公司处在困境反转早期，题材强度已经显著高于盈利确定性。短期交易核心集中在定增审核、800G/1.6T订单、三季报扣非利润和充电业务放量；中期价值取决于光模块产能能否形成高良率、高周转的规模交付，以及联桩能否把海外渠道和软件服务转化为稳定现金利润。

市场当前已经定价了什么

1. 已经定价二季度扭亏，尚未充分检验现金转换

二季度归母净利润转正，综合毛利率升至25.64%，是过去两年亏损周期中最重要的季度变化。磁性元器件上半年收入5.72亿元，同比增长21.87%，毛利率21.99%，同比提升8.35个百分点；海外收入4.04亿元，同比增长121.04%，收入占比接近38%。产品结构、海外订单和成本控制共同改善了毛利。

市场容易把单季盈利直接外推到全年，现金流数据却给出另一面。上半年收入增加约2.57亿元，应收票据及应收账款同步明显扩张，存货也较年初增长12.07%，经营现金净流出扩大到1.04亿元。二季度利润转正可能包含并表范围、产品结构、资产处置、政府补助及交付节奏的共同影响。后续需要连续观察扣非净利润、销售回款和存货周转，才能确认经营反转已经摆脱季度波动。

2. 已经定价800G进入放量窗口，现有业务规模仍很小

公司800G LPO产品已有小批量出货，800G NPO与客户联合开发，1.6T计划采用联合设计模式推进。技术路线覆盖LPO、NPO和传统可插拔模块，有利于跟随数据中心互联架构变化。拟定增项目把光模块、光器件、无源器件和激光芯片后端处理放到同一扩产框架，说明管理层希望从配套供应商升级为高速光互联平台。

2026年上半年光通信业务收入只有1.62亿元，同比增长5.06%，毛利率11.38%，与市场给予的AI互联估值存在较大距离。公司在3月股价异动公告中明确，800G LPO仅有小批量交付，对整体利润影响有限，800G NPO和1.6T仍处于研发阶段。当前价格已经为规模放量保留较高期权，订单金额、客户验证、良率和交付周期尚未公开。

3. 已经定价12.83亿元定增带来的产能跃迁，旧募投执行记录形成折价项

新定增已获股东大会通过，后续还需交易所审核和证监会注册。管理层在股东大会交流中提到，原有光模块项目规模偏小，大客户会关注供应商能否形成合格产能单元，因此提出更大规模扩产。这一判断符合高速光模块行业特征：客户验证不只看样品性能，还看月度产能、批量良率、供应链安全和持续降本。

旧募投项目的执行轨迹提高了新方案的证明门槛。2024年定增净募资约4.08亿元，截至2026年6月末累计投入约2.96亿元；累计变更用途资金约1.26亿元，占原募资净额30.83%。原“安全智能光储系统”项目因市场需求不及立项预期终止，变更后的光模块及光器件项目截至6月末投入约1707万元，进度13.58%。同期部分闲置募集资金用于理财和临时补充流动资金。新一轮募资规模更大，市场会重点核对设备采购、厂房建设、客户认证和订单导入能否同步推进。

4. 已经定价联桩成为第二增长极，少数股东与未来收购义务仍需计入

公司以约1.18亿元收购深圳ABB电动交通科技60%股权，标的业务覆盖全球交流充电、国内直流充电、充电管理平台、安装和运营服务，2024年接近三分之二销售来自海外。并表后，2026年上半年充电业务收入1.33亿元、毛利率30.84%，对收入增长和毛利率改善已有实质贡献。

这条曲线的估值上限取决于软件与服务收入占比、海外客户续约、渠道扩张和硬件成本控制。公司当前只持有60%股权，合并利润需扣除少数股东权益；交易安排还涉及未来剩余40%股权的处置窗口，可能产生后续现金支出。充电设备业务通常存在项目验收、安装周期、应收账款和质保义务，高毛利率需要与现金回款一起观察。

5. 已经定价股权激励绑定团队，低授予价格和潜在摊薄也进入估值

2026年股权激励计划涉及974.2万股权益，约占当前总股本4.15%，覆盖207名员工，包括822.2万份股票期权和152万股限制性股票。期权行权价18.95元，限制性股票授予价11.85元，均明显低于8月28日盘中价格。广覆盖激励有利于稳定光通信、磁性器件和充电业务团队，但股本摊薄和股份支付费用会影响每股收益。

考核方向包含收入增长和利润改善。对一家连续亏损且经营现金流为负的公司，单纯扩大收入不够，激励兑现质量还应由扣非利润、回款和资本回报共同验证。

生意结构：客户是谁，为什么付钱

磁性元器件：当前收入基本盘

磁性元器件包括网络变压器、通信磁性器件、功率磁性器件和新能源相关磁组件，客户主要是通信设备商、服务器及电源厂商、网络设备商、新能源汽车和工业电子企业。上半年该业务收入5.72亿元，占比53.78%，仍是公司最大的收入来源。

客户付费对应以下能力：

定制设计。 高频、高功率密度场景需要在体积、损耗、温升、电磁兼容和成本之间平衡，产品通常在客户整机设计阶段导入。
材料与工艺。 磁芯、铜线、绕制、灌封、屏蔽和散热方案共同决定效率与可靠性，稳定批量一致性比单个样品性能更重要。
认证与交付。 通信、汽车和工业客户验证周期较长，进入供应链后仍需持续满足质量追溯、变更管理和准时交付。
全球配套。 海外收入占比提升后，跨地区认证、关税、物流和本地服务能力会影响客户选择。

该业务的护城河来自设计导入、质量体系和规模制造，盈利上限受客户议价、原材料价格、人工成本和同业扩产约束。2026年上半年毛利率修复明显，后续需要判断改善来自长期产品升级，还是阶段性成本与订单结构变化。

光通信：估值弹性最大的业务

光通信产品包括光模块、光器件及相关组件，客户来自电信设备、数据中心、云计算和AI算力产业链。客户购买高速光模块，是为了在交换机、服务器和计算集群之间传输更高带宽的数据，同时控制功耗、误码率、时延和散热。

800G及1.6T产品的商业门槛集中在芯片供应、光电封装、耦合精度、DSP与驱动适配、热管理、批量良率和客户认证。LPO可以降低DSP功耗，NPO强调靠近交换芯片的部署方式，1.6T对封装、散热和测试提出更高要求。公司能够提供磁性器件、光器件、模块和部分后端加工，有利于内部协同和客户响应；现有收入规模、毛利率和批量交付记录尚未形成头部竞争力。

客户愿意支付溢价的前提包括稳定交付、低故障率、持续降本和快速迭代。单次送样或小批量订单只能证明产品进入验证，长期框架订单和扩产后的利用率才决定利润池。

新能源充电：并购获得的高毛利第二曲线

联桩客户包括汽车厂商、充电运营商、商业地产、车队、海外渠道商和终端车主。收入来源可以覆盖交流及直流充电设备、充电管理软件、安装调试、运维和充电服务。客户付费的核心是设备可靠性、兼容性、后台管理、支付结算、远程运维、安装效率和售后网络。

全球化渠道是联桩的重要资产。海外市场对产品认证、软件接入、网络安全和长期售后要求较高，已经形成的客户与渠道关系具有切换成本。铭普可向充电设备提供磁性元件和电源相关组件，降低跨业务采购和研发协调成本。协同能否转化为利润，需要看内部采购比例、成本下降幅度、海外收入增长和回款质量。

通信电源与电源适配器：提供交叉销售和产能协同

2026年上半年通信供电系统收入约7948万元，同比增长30.52%；电源适配器收入约1.03亿元，同比增长4.53%。这两类业务连接磁性器件、功率电子和终端设备，可与通信、数据中心和充电客户交叉销售。竞争壁垒低于高速光模块，盈利主要依靠成本、认证、交付和客户关系，适合作为现金流与产能利用率补充，难以单独支撑当前估值。

产业链、竞争格局与护城河

公司上游覆盖铁氧体磁芯、铜线铜箔、结构件、光芯片、激光器、DSP、TIA、驱动芯片、PCB/FPC、透镜、光纤阵列、功率模块、半导体和线缆。中游环节包括磁性器件设计制造、光电封装测试、模块组装、充电设备集成和软件平台。下游连接通信设备、服务器、云厂商、数据中心、汽车和充电运营商。

现有护城河

第一层是多产品协同。 磁性器件、通信电源、光器件、光模块和充电设备共享部分客户、材料和工程能力，理论上可以提高单客户价值量。

第二层是客户验证与定制能力。 通信和汽车客户对质量、可靠性和变更管理要求较高，设计导入后切换供应商会增加重新认证和停线风险。

第三层是海外经营基础。 上半年海外收入同比增长121.04%，联桩也拥有较高海外收入占比。全球认证、渠道和交付记录可帮助公司分散国内价格竞争。

第四层是管理层愿意进行资本和业务重构。 终止低效项目、并购联桩、扩充高速光互联产能，显示资源配置方向已经从传统低增速产品转向AI互联和新能源服务。

护城河尚未完成的部分

高速光模块行业竞争高度集中，客户认证与产能规模会形成强者效应。头部企业拥有更早的800G量产、更大的1.6T订单、更强芯片采购能力和更高良率。铭普光磁2026年上半年光通信收入1.62亿元、毛利率11.38%，产品收入和利润率尚未证明规模优势。

新定增计划包含高速光芯片后端精密加工，管理层也承认该环节技术门槛低于前端晶圆制造，竞争优势主要来自良率、稳定性、服务和客户关系。市场不应把“光芯片项目”直接等同于掌握上游核心芯片设计与制造。

充电业务的护城河来自渠道、软件和服务，硬件本身竞争激烈。若海外渠道增速放缓、价格竞争加剧或质保成本上升，30%以上毛利率可能回落。磁性器件仍承担大部分收入，传统业务改善能否持续决定公司抗波动能力。

困境反转：利润已经改善，现金流尚未通过验收

收入结构改善是主要驱动力

2024年至2025年，公司收入从16.33亿元降至15.91亿元，连续两年归母净亏损分别为2.91亿元和2.48亿元。2026年上半年收入恢复至10.63亿元，磁性元器件、海外业务和新能源充电共同带动增长，综合毛利率提升至21.10%。

充电业务并表提升了高毛利收入占比，磁性元器件毛利率也显著修复。第二季度归母净利润转正，说明固定费用开始被更高毛利覆盖。若三季度和四季度扣非利润连续为正，亏损周期才会进入明确收尾阶段。

非经常性损益仍对利润有影响

上半年非经常性损益约814万元，主要包括非流动资产处置收益约552万元和政府补助约454万元。归母亏损1539万元、扣非亏损2353万元，两者差额不小。第二季度归母利润746万元，扣非利润仍亏损125万元，说明主营经营接近盈亏平衡，尚未形成充足安全垫。

2024年和2025年扣非亏损分别达到3.00亿元和2.54亿元。最近两年的减值、资产处置和项目调整影响较多，判断反转应优先观察扣非利润和经营现金流，不能只看报表归母利润。

现金流是当前最大短板

指标	2024年	2025年	2026年上半年
营业收入	16.33亿元	15.91亿元	10.63亿元
归母净利润	-2.91亿元	-2.48亿元	-0.15亿元
扣非归母净利润	-3.00亿元	-2.54亿元	-0.24亿元
经营活动现金流净额	-0.45亿元	-0.67亿元	-1.04亿元
综合毛利率	11.98%	14.19%	21.10%
资产负债率	64.17%	76.19%	77.63%

利润亏损收窄的同时，经营现金净流出继续扩大，说明回款和备货占用了更多资金。上半年货币资金较年初下降33.86%，应收票据及应收账款增长35.86%，存货增长12.07%；存货跌价准备约6096万元，计提比例11.01%。库存规模大、减值比例较高，反映产品更新、客户订单和原材料价格均可能造成资产损失。

财务费用也是刚性压力。2025年财务费用3534万元，同比增长92.49%；利息支出3016万元，汇兑损失591万元。2026年上半年财务费用2127万元，海外收入提升后汇率波动更加敏感。公司已授权开展不超过2000万美元的外汇衍生品交易，套期保值能降低部分波动，无法消除长期币种错配和海外回款风险。

资产负债表扩张依赖融资与供应链信用

2026年上半年经营现金流净流出1.04亿元，投资现金流净流入1089万元，融资现金流净流入4042万元。短期借款和长期借款较年初下降，但应付票据及应付账款上升13.73%，表明部分资金压力转移到供应商账期。

公司拟向控股股东杨先进借款不超过7000万元，期限不超过12个月，利率不高于提款日一年期LPR，且无需抵押。这项安排降低短期融资成本，也反映公司在扩产和营运资金之间需要额外流动性支持。控制人部分股份质押用于支持生产经营，融资结构与控制人资产状况的关联度上升。

新定增：扩产逻辑成立，资本回报需要逐项核对

拟募资12.83亿元相对于公司现有净资产和市值都属于大规模资本动作。项目组合的战略方向清晰：

800G/1.6T高速光模块智能制造约7.88亿元，目标是建立大客户认可的规模产能；
高速光器件及高端无源器件约2.55亿元，强化上游器件配套；
高速光芯片智能制造约1.40亿元，聚焦CW激光芯片后端精密加工；
补充流动资金1亿元，缓解营运资金压力。

扩产成功需要四个条件同时成立：客户订单提前锁定、核心芯片供应稳定、批量良率快速爬坡、单位售价下降速度不快于成本下降。任何一项偏离，都可能造成设备利用率不足和新增折旧侵蚀利润。

发行上限约7050万股，不超过发行前总股本30%。若接近上限发行，原股东每股收益和控制权比例都会被摊薄。募资审核、发行价格、认购对象和实际到位时间也会影响项目节奏。公司在旧项目上已有变更和延期记录，新项目需要按季度披露投入进度、设备到位、产线验证和订单转化，才能降低资本配置折价。

同行与境外映射

2026年上半年，中际旭创收入417.78亿元、归母净利润136.51亿元，光模块毛利率46.59%；新易盛收入209.10亿元、归母净利润75.29亿元，综合毛利率48.46%；光迅科技收入66.10亿元、归母净利润5.82亿元，800G已批量交付，1.6T具备批量能力。铭普光磁同期光通信收入1.62亿元、毛利率11.38%，与头部企业的规模、利润率和产品节奏差距显著。

这种差距也解释了公司的高弹性。若800G和1.6T获得核心客户并形成批量，收入基数较小，增量对报表影响会很快；若客户验证和扩产不顺，行业景气向头部集中，公司很难凭题材获得同等利润率。

境外可参考Coherent等光通信平台。Coherent 2026财年第四季度收入20.5亿美元，同比增长34%，GAAP毛利率38.5%，数据中心与通信业务全年收入增长40%。境外市场对高速光互联公司的重估通常伴随订单增长、毛利率提升、现金流改善和客户扩张。铭普目前具备产品入口和扩产方案，尚未具备相同的规模与盈利证据。

充电业务可对照海外充电设备和服务平台。市场对纯硬件制造估值较谨慎，对拥有软件订阅、运营服务、车企渠道和高续约率的企业给予更高容忍度。联桩未来需要披露软件与服务收入、活跃设备数、海外客户复购和质保成本，才能确认其平台属性。

管理层、治理与资本配置

管理层近两年的动作密集：并购联桩、终止低效光储项目、推动光模块募投变更、提出新一轮高速光互联定增、实施覆盖207人的股权激励。战略资源已经明显向AI算力互联和新能源充电集中，转型意愿较强。

资本配置记录仍有三项需要持续跟踪：

旧募投项目变更比例较高。 市场需求变化可以解释项目调整，频繁变更也说明立项假设和需求判断存在偏差。
担保规模较大。 公司对合并范围内子公司的担保本金上限约4.30亿元，约占当时净资产68.73%；出售原子公司后仍保留约1920万元相关担保。虽然未披露逾期，担保占用信用额度并增加或有负债风险。
控制人资金支持与股份质押并存。 无抵押低息借款有利于公司，控制人质押和借款支持也意味着公司融资对大股东信用有所依赖。

杨先进持股约27.53%，截至2026年6月有2070万股处于质押状态。新定增若大规模发行，控制人持股比例可能进一步下降。治理观察点包括发行对象结构、控制权稳定、关联资金往来、募资使用透明度和并购剩余股权安排。

宏观与政策影响

AI训练和推理集群持续提升交换带宽，800G向1.6T升级为高速光模块提供需求基础。国内算力基础设施建设、设备国产化和供应链安全有利于本土器件与模块厂商进入验证。行业需求快速增长的同时，产品迭代周期缩短、价格下降快、芯片供应集中，后进入者必须用良率和交付速度抵消价格压力。

新能源车保有量增长、公共充电网络扩张、车企海外销售和目的地充电建设有利于联桩。海外市场政策、关税、认证、数据合规和本地售后差异较大，全球业务会带来更高订单空间，也增加库存、汇率和合规成本。

磁性元器件受通信设备、服务器电源、新能源汽车和工业投资共同影响，需求分散有利于降低单一行业波动。铜、铁氧体、功率半导体和物流价格变化会影响毛利率，客户年度降价会压缩成本改善带来的收益。

可能的正面事件路径

深交所审核与证监会注册顺利推进，定增发行规模和价格明确，项目资金落实。
800G从小批量进入连续批量交付，披露明确客户、订单金额、交付周期或产能利用率。
1.6T完成客户验证并取得首批商业订单，产品组合从研发进入收入确认。
旧募投光模块项目按计划完成建设，13.58%的投资进度快速提升，设备和客户验证同步落地。
三季度、四季度扣非净利润连续为正，毛利率保持在较高水平。
经营现金流转正，应收和存货增速低于收入增速，利润改善转化为现金。
联桩收入继续增长，软件与服务占比、海外客户复购和回款数据得到披露。
磁性元器件海外订单延续高增长，产品结构升级抵消价格竞争和原材料波动。

可能的负面路径

定增审核或发行进度延后，实际募资低于计划，光模块项目资金和建设节奏被打乱。
新股发行接近30%上限，摊薄幅度较大，募资项目盈利释放慢于股本扩张。
800G长期停留在样品和小批量阶段，1.6T研发周期延长，大客户选择头部供应商。
行业产品价格下降快于良率和成本改善，新产能利用率不足，新增折旧拉低毛利。
旧募投项目继续变更或延期，市场提高对新项目执行力的折价。
联桩项目回款变慢、海外认证或质保成本上升，收入增长未形成自由现金流。
剩余40%联桩股权安排触发较大现金支出，少数股东利益与上市公司资本安排出现摩擦。
应收账款和存货继续高增，减值损失回升，经营现金流长期为负。
资产负债率维持高位，供应商账期收紧、银行融资成本上升或控制人资金支持减弱。
汇率波动扩大，外汇衍生品覆盖不足或套保方向与实际敞口不匹配。
股权激励和定增同时增加股份，利润改善不足以覆盖摊薄和股份支付费用。
光模块题材情绪回落，交易资金从小市值高弹性标的撤出，估值重新由亏损和现金流约束。

关键跟踪指标

后续财务和公告中，最有信息量的指标包括：800G/1.6T订单金额与客户数量、光通信收入及毛利率、扩产项目投入进度、设备稼动率、批量良率、联桩收入与经营现金流、海外收入回款周期、应收账款和存货增速、季度扣非净利润、经营现金流、资产负债率、实际定增规模和发行价格。

若公司只披露技术路线、送样和合作框架，缺少订单、客户验收和现金回款，估值仍主要由事件情绪支撑。若光通信收入和毛利率同步跃升，联桩保持高毛利并贡献正现金流，二季度扭亏才会演变成可以持续的经营反转。

参考资料

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铭普光磁：二季度扭亏与联桩并表抬升毛利，800G定增扩产仍需订单和现金流验收